ステーブルコインは、世界の暗号資産経済の中核となっていますが、すべてが同じように構築されているわけではありません。安定性、分散性、資本効率性はすべて重要な要素ですが、その優先順位はコインによって異なります。ステーブルコインのトリレンマは、設計上の選択がこれらの属性のバランスをどのように取るか、また、どのモデルも 3 つすべてを最大化できない理由を理解するための有用なフレームワークです。

以下では、ステーブルコインのトリレンマ、各種類のステーブルコインの背後にある設計上のトレードオフ、およびトリレンマを使用してステーブルコインを評価する方法について説明します。

目次

• ステーブルコインのトリレンマとは？
  
• 技術的な選択がトレードオフに与える影響
  
• 安定性は分散にどのように影響しますか？
  
• トリレンマの次元に現れるリスク
  
• ユーザーがトリレンマを使用してステーブルコインを評価する方法
  
• Stripe Payments でできること
  

ステーブルコインのトリレンマとは

ステーブルコインのトリレンマは、資本効率性、価格の安定性、分散性という 3 つの目標を達成するステーブルコインモデルの設計上の課題です。ステーブルコインは、3 つのうち 2 つしか効率的に同時に達成できません。

ステーブルコインの使用は世界中で拡大しており、発行済みステーブルコインの総価値は 2028 年までに 2 兆ドルに達すると予測されています。ステーブルコインは、変動の激しい種類の暗号資産に代わる信頼できる手段となり得ますが、ステーブルコインの種類ごとにリスクとメリットがあります。ステーブルコインのトリレンマは、ステーブルコインが完全な安定性、完全な分散性、完全な資本効率性を同時に達成できない理由を理解するためのシンプルなフレームワークです。

ここでは、これら 3 つの属性を詳しく見ていきます。

• 安定性: 安定性はステーブルコインの目的です。この暗号資産は予測可能な値を保持するように設計されており、通常はアメリカドルなどの法定通貨に関連付けられています。

• 分散性: 分散性とは、暗号資産の一般的な目的です。分散プロトコルとは、単一の機関がシステムの実行方法や使用対象者を決定するものではないことを意味します。

• 資本効率性: 資本効率性とは、ステーブルコインが機能するために必要な裏付けの量です。資本効率性の高い設計は 1 対 1 です。つまり、ユーザーと発行会社は、作成したステーブルコインと同等の価値の担保のみをロックする必要があります。

これらの特性は、1 つを解決すると他の少なくとも 1 つが損なわれるため、すべてを同時に存在させることはできません。

• 安定性は向上するが、分散性は低下する: ほぼ完璧な価格安定性を求める場合、最も簡単な方法は、現金または流動性の高い資産によって物事を集中管理し、完全に裏付けることです。

• 分散化が進むが、安定性は低下する: 完全な分散化を望む場合、暗号資産担保と自動市場システムに頼る必要があることが多く、完全な安定性の維持は困難です。

• 資本効率性は向上するが、安定性は低下する: 資本効率性を最大化すると、市場が激動したときに確保される安全バッファが小さくなります。

技術的な選択がトレードオフに与える影響

また、ステーブルコインの設計上の決定によって、ステーブルコインが優先するトリレンマの 2 つの要素も決まります。ステーブルコインが効率的であればあるほど、ボラティリティに対するクッションは小さくなり、クッションが大きいほど、より多くの資本が固定されます。

ここでは、さまざまなステーブルコインモデルと、それらがトリレンマにどのようにアプローチするかをご紹介します。

フィアット担保型設計

フィアット担保型ステーブルコインは、現金または短期的で流動性の高い資産にペッグされます。発行会社が裏付けを保持し、流通しているすべてのトークンと同等の価値を持ちます。この設定により、強力な価格安定性と資本効率性を確実に提供できます。リザーブによってペッグは安定し、1 ドルの裏付けごとに 1 ドルのステーブルコインが生成されます。

しかし、このモデルは分散化をサポートできません。実際、本質的に集中管理型です。ユーザーは発行会社の提携銀行、報告慣行、規制姿勢に依存し、発行会社の決定はユーザーに直接影響します。

暗号資産担保型設計

オンチェーンの担保 (Ethereum などのブロックチェーン上の資産を含む) を担保とするステーブルコインは、分散を優先します。担保は銀行口座ではなくスマートコントラクトに配置されるため、誰でも確認できます。これにより、単一の権限が不要になりますが、変動性が生じます。

ボラティリティを管理するために、これらのシステムは過剰担保を使用してペッグを維持します。これにより、資本効率性を犠牲にして分散と安定性を実現します。1 ドルのステーブルコインを生み出すには、1 ドルを超える他の資産を固定する必要があり、企業や投資家にとって機会コストが発生します。

アルゴリズム型設計

担保を完全に省略し、アルゴリズムで供給を微調整するか、セカンダリートークンでボラティリティを吸収するステーブルコインもあります。これらの設計は分散性と資本効率性の両方を実現しますが、結果として得られるステーブルコインには安定性がありません。市場が落ち着いているときは問題ありませんが、信頼が低下すると急速に崩壊する可能性があります。十分な準備金がないと、償還圧力によって不安定さが増し、ペッグが外れる可能性があります。2022 年、投資家の信頼が失われ、アルゴリズム型ステーブルコインの TerraUSD が崩壊しました。これにより、暗号資産市場から 5,000 億ドル近くの価値が消去されました。

安定性は分散にどのように影響しますか？

ステーブルコインは、市場が変動する際に安定を保つことを目的としています。多くの場合、ステーブルコインが安定性をどのように実現するかによって、その分散化の度合いが決まります。システムが必要とする制御が多いほど、その制御を広く分散させることが難しくなります。

ここでは、トレードオフについて説明します。

集中型ステーブルコイン

集中型ステーブルコインでは、特定の権限 (発行会社) が管理します。発行会社は準備金と銀行へのアクセスを保有し、ボラティリティを軽減する決定を行うことでペッグを維持できます。この設定は安定していますが、分散型ではありません。その発行会社は資金の凍結、ルールの変更、またはすべてのユーザーに影響する規制要件への対応を行うことができます。

分散型ステーブルコイン

分散型のステーブルコインでは、通貨をドルに固定するオペレーターは存在しません。代わりに、トークンはスマートコントラクト、担保、インセンティブに依存します。ユーザー提供の担保はシステムの基盤であり、コードにより、市場がトークンを目標値近くに維持するよう促すルールが適用されます。このよりオープンなモデルでは、安定性は慎重な設計と健全な市場力学に依存しており、積極的な介入によって強制することはできません。

激動の市場において、分散型システムでは多くの場合、より広範な担保バッファー、迅速な清算、または一時的なガバナンス調整がペッグを守るために必要です。これらの動きはシステムの稼働を維持できますが、強力な分散と強固な安定性の両方を同時に維持することがいかに難しいかを示しています。一部の分散型設計では、担保ミックスに他のステーブルコインを含めることでペッグを強化しますが、これは集中型資産への間接的な依存をもたらす実用的な選択でもあります。

トリレンマの次元に現れるリスク

各ステーブルコインには、トリレンマのどの 2 つの側面を重視するかによって、異なるリスクが存在します。これにより、潜在的な弱点がある程度予測可能になります。

以下は、それらの場所を示しています。

• 集中管理とカウンターパーティエクスポージャー: 集中管理モデルは、発行会社の運営と銀行の安定性に依存するため、発行会社は精査を受ける必要があります。準備金が凍結された場合や、銀行ネットワークへのアクセスが中断された場合、ユーザーは直ちにその影響を実感できます。

• 担保と市場のボラティリティ: 暗号資産に裏打ちされたシステムは、担保を迅速に移動させるリスクを伴います。急激な価格低下は、ペッグの乖離を招く清算ラッシュを引き起こす可能性があります。

• 信頼の危機: 担保不足やアルゴリズム型設計は、システムへの信頼に大きく依存します。信頼が低下すると、償還が加速し、インセンティブの効果が出る前にシステムに大きな負担がかかる可能性があります。

• ガバナンスと契約の脆弱性: 分散型システムは、スマートコントラクト、価格フィード、集団的な意思決定に依存しています。コーディングの欠陥、オラクルの失敗、ガバナンス対応の遅さは、システムを不安定にする可能性があります。

• 規制の変化: 集中型の発行会社は、ユーザーアクセス、償還の仕組み、継続性に影響を与える可能性のある法令遵守要件に直面します。

ユーザーがトリレンマを使用してステーブルコインを評価する方法

トリレンマは、ステーブルコインが提供できるものを理解するための有用なフレームワークです。ステーブルコインがどのように傾いているか、そしてその理由を知ることで、その優先事項が見えてきます。

トリレンマを使用してステーブルコインを評価する方法は次のとおりです。

• 設計モデルを特定する: まず、ステーブルコインがフィアット担保型、暗号資産担保型、アルゴリズム型、ハイブリッド型のいずれであるかを判断します。各構造は、自然にトリレンマの 2 つの側面に傾き、3 つ目の側面からは離れます。

• ペッグの維持状況を確認する: ステーブルコインが通常の状態と市場ストレス時の両方で、どの程度価値を維持しているかを確認します。一貫した価格設定と十分な流動性は、回復力を示す強力な指標です。

• 分散性を把握する: 管理主体（誰が、または何がシステムを管理しているか）を明確にします。フィアット担保型コインは発行会社に依存し、分散型のコインは担保の仕組み、ガバナンス、コードに依存します。

• 効率性の評価: ステーブルコインの裏付けとなるものと比率を特定します。担保が多すぎるシステムは、資本を拘束しながら安定性を提供します。効率的なシステムは成長が早いですが、バッファが薄い場合があります。

• ガバナンスと透明性の評価: ステーブルコインの背後にあるシステムまたは発行会社は、ユーザーの信頼を獲得する必要があります。分散型の設計では、活発なガバナンス、明確なパラメーターの決定、および適切に監査されたスマートコントラクトを確認します。集中型の設計では、定期的な準備金開示と規制の明確さを優先することが重要です。

• ステーブルコインをユースケースに合わせる: 開発者や暗号資産ネイティブのユーザーは、高い資本効率性よりも分散性やプログラム可能な担保を重視する場合があります。企業は安定性と流動性を優先する場合があります。

Stripe Payments でできること

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