Ein Vorkaufsrecht (ROFR) ist eine Vertragsklausel, die einer bestimmten Partei die Option einräumt, vor dem Verkauf an jemand anderen durch den Eigentümer zu kaufen. Beispielsweise kann einem Mieter ein Vorkaufsrecht für eine von ihm gemietete Immobilie eingeräumt werden, die auf den Markt gebracht werden soll. Ein Vorkaufsrecht wird auch häufig bei Start-ups verwendet, um bestimmten Parteien die Möglichkeit zu geben, Aktien zu kaufen, bevor der Eigentümer sie an jemand anderen verkauft.

Im Folgenden besprechen wir, wann ein Vorkaufsrecht aktiviert wird, wo diese Klauseln in Start-up-Unterlagen auftauchen können und welche Faktoren abzuwägen sind, bevor Sie sich entscheiden, eines in Ihre Dokumente aufzunehmen.

Das Wichtigste auf einen Blick

• Ein Vorkaufsrecht ermöglicht es einer bestimmten Partei, den Preis und die Bedingungen eines externen Käufers zu erfüllen, bevor ein Aktionär seinen Anteil an jemand anderen verkaufen kann.

• Vorkaufsrecht und Vorangebotsrecht (ROFO) verlaufen in entgegengesetzte Richtungen: Ein Vorangebotsrecht verschiebt die Verhandlungsmacht auf den Verkäufer, und ein Vorkaufsrecht verschiebt sie auf den Rechteinhaber.

• Founder, die eine Vorkaufsrechtsklausel in Betracht ziehen, müssen die Kontrolle, die sie über den Cap Table bietet, gegen die Verzögerungen abwägen, die sie für die Mitarbeiterliquidität mit sich bringt.

Was ist ein Vorkaufsrecht?

Ein Vorkaufsrecht (Right of First Refusal, ROFR) ist eine Vertragsklausel, die einer bestimmten Partei (in der Regel dem Unternehmen, seinem Vorstand oder bestimmten Investorinnen und Investoren) die Möglichkeit gibt, Anteile zu kaufen, bevor der Inhaber sie an jemand anderen verkauft. Die Klausel blockiert einen Verkauf in der Regel nicht direkt, und der Inhaber des Vorkaufsrechts muss möglicherweise den Preis und die Bedingungen eines externen Käufers erfüllen, bevor das Geschäft abgeschlossen werden kann.

Wie funktioniert ein Vorkaufsrecht?

Die spezifischen Fenster und Preisbedingungen ändern sich von Dokument zu Dokument, aber viele Vorkaufsrechtsklauseln folgen derselben Abfolge. Ein Aktionär erhält ein bona fide Gebot von einem externen Käufer oder entscheidet je nach Formulierung der Klausel, Aktien durch eine Schenkung oder eine Erbschaft zu übertragen, was auch das Vorkaufsrecht auslösen kann.

Von dort aus folgt der Prozess oft vier Schritten:

• Benachrichtigung: Der Verkäufer sendet dem Inhaber des Vorkaufsrechts eine Mitteilung, in der die Identität des Käufers, der Preis pro Aktie und alle anderen wesentlichen Bedingungen des Geschäfts offengelegt werden.

• Ausübungsfenster: Der Inhaber des Vorkaufsrechts hat eine festgelegte Anzahl von Tagen, die bei der Formulierung der Klausel festgelegt wurden, um zu entscheiden, ob er die Aktien zu denselben Bedingungen kaufen möchte.

• Entscheidung: Wenn der Inhaber das Recht ausübt, schließt er zum selben Preis und zu denselben Bedingungen wie der externe Käufer ab. Wenn er ablehnt oder das Fenster ohne Antwort verstreicht, kann der Verkäufer mit dem ursprünglichen Verkauf fortfahren.

• Abschlussfrist: Klauseln geben dem Verkäufer in der Regel danach eine festgelegte Frist, um mit dem externen Käufer abzuschließen, bevor der gesamte Prozess neu gestartet werden muss.

Wo erscheint ein Vorkaufsrecht in Start-up-Dokumenten?

Vorkaufsrechtsbestimmungen können an verschiedenen Stellen in den Unterlagen eines Unternehmens auftauchen, und jede Version schützt in der Regel ein etwas anderes Interesse.

Hier sind einige Stellen, an denen Sie ein Vorkaufsrecht sehen könnten:

• Aktionärs- oder Gesellschaftervereinbarungen: Diese geben dem Unternehmen und bestehenden Investoren in der Regel ein Vorkaufsrecht auf jede vorgeschlagene Übertragung eines Aktionärs. Dies verhindert, dass unbekannte Dritte Eigenkapital besitzen.

• Eigenkapital-Incentive-Pläne: Aktienoptionspläne und Vereinbarungen über gesperrte Aktien können ein Vorkaufsrecht des Unternehmens auf Aktien enthalten, die von Mitarbeitern ausgeübt werden, damit ausscheidende Mitarbeiter/innen nicht frei auf dem freien Markt verkaufen können.

• Investor-Termsheets: Termsheets für bepreiste Runden kombinieren manchmal ein Vorkaufsrecht mit Pro-Rata-Rechten. Dies gibt bestehenden Investorinnen und Investoren ein Mitspracherecht darüber, wer sich bei späteren Transaktionen dem Cap Table anschließt.

• Founder-Eigenkapitalvereinbarungen: Vesting-Vereinbarungen und Kauf-Verkauf-Bestimmungen zwischen Co-Foundern enthalten häufig ein Vorkaufsrecht, sodass ein ausscheidender Founder seinen Anteil nicht an eine externe Partei verkaufen kann, ohne den verbleibenden Foundern die Möglichkeit zu geben, ihn zuerst zu kaufen.

Was ist der Unterschied zwischen einem Vorkaufsrecht und einem Vorangebotsrecht?

Bei einem Vorkaufsrecht handelt der Verkäufer zunächst ein Geschäft mit einem externen Käufer aus. Anschließend muss er dem Inhaber des Vorkaufsrechts die Möglichkeit geben, diese Bedingungen zu erfüllen, bevor er abschließt. Der Verkäufer legt den Preis effektiv fest, indem er den Deal aushandelt.

Bei einem Vorangebotsrecht muss der Verkäufer dem Inhaber des Vorangebotsrechts die Möglichkeit geben, zu kaufen, bevor er an jemand anderen verkauft. Dies gibt dem Inhaber des Vorangebotsrechts die Chance, zuerst ein Angebot abzugeben.

Ein Vorangebotsrecht begünstigt eher Verkäufer, während ein Vorkaufsrecht eher den Rechteinhaber begünstigt. Start-up-Dokumente können beides enthalten, abhängig von der Verhandlungsdynamik zwischen Foundern und Investoren zum Zeitpunkt der Finanzierung.

Wie wirkt sich ein Vorkaufsrecht auf Founder und die Unternehmenskontrolle aus?

Ein Vorkaufsrecht in Unternehmensbesitz ist ein Instrument, das Founder haben, um unerwünschte Parteien vom Cap Table fernzuhalten. Es kann das Risiko verringern, dass ein verärgerter früher Mitarbeiter oder ein ausscheidender Co-Founder Anteile an einen Konkurrenten, einen aktivistischen Investor oder an jeden anderen verkauft, der bereit ist zu zahlen. Das Vorkaufsrecht gibt dem Unternehmen oder dem Vorstand, je nachdem, wie die Klausel formuliert ist, die Möglichkeit, diese Anteile zurückzukaufen, bevor sich die Eigentumsverhältnisse ändern. Auf diese Weise bleibt der Cap Table auf Personen beschränkt, die das Unternehmen ins Boot holen wollte, und nicht auf jeden beliebigen, den ein ausscheidender Anteilseigner zufällig findet.

Vorkaufsrechte können diese Nachteile haben:

• Langsamere Liquidität für Mitarbeiter/innen: Auch wenn das Unternehmen schließlich auf die Ausübung des Rechts verzichtet, müssen die Kündigungsfrist und das Wartefenster noch verstreichen. Das verlangsamt die Transaktion.

• Angespannte Investor-Beziehungen: Ein Unternehmen, das sein Vorkaufsrecht routinemäßig ausübt, um Investorinnen und Investoren daran zu hindern, aneinander zu verkaufen, kann signalisieren, dass der Vorstand eine strengere Kontrolle darüber wünscht, wer Eigenkapital hält, als manche Investorinnen und Investoren bei der Finanzierungsrunde vielleicht erwartet haben.

• Konzentrierte Kontrolle: Eine Klausel, die dem Unternehmen ein Vorrecht auf Rückkäufe einräumt, unterscheidet sich von einer Klausel, die demselben großen Investor dasselbe Recht einräumt. Die zweite Version kann die Kontrolle in einer Weise konzentrieren, die den Grund überdauert, aus dem sie ursprünglich ausgehandelt wurde.

Sollte Ihr Start-up eine Vorkaufsrechtsklausel enthalten?

Ein Vorkaufsrecht ist am sinnvollsten, wenn ein Unternehmen die Kontrolle darüber behalten möchte, wer sich auf seinem Cap Table befindet, und Aktienverkäufe von Mitarbeitern oder Foundern vor einem formellen Liquiditätsereignis erwartet. Weniger wichtig ist es für Unternehmen, die keine großen Sekundäraktivitäten erwarten oder bei denen Investorinnen und Investoren über ausreichende andere Zustimmungsrechte verfügen, um unerwünschte Übertragungen von sich aus zu blockieren.

Der Kompromiss besteht aus Geschwindigkeit und Kontrolle. Ein Vorkaufsrecht fügt einer aktiven Übertragung eine obligatorische Wartezeit hinzu, die die Eigentümerstruktur schützt, aber jeden verlangsamt, der versucht zu verkaufen. Founder sollten dies gegen das Ausmaß abwägen, in dem frühe Liquidität für Mitarbeiter/innen voraussichtlich von Bedeutung sein wird, und inwiefern sie bereit sind, Risiken in Bezug auf einen unbekannten Dritten einzugehen, der Eigentümer wird.

Wenn die Kündigungsfristen, Ausübungsfenster und übereinstimmenden Bedingungen bereits in der Entwurfsphase festgelegt werden, können spätere Meinungsverschiedenheiten vermieden werden. Lassen Sie einen Anwalt die Sprache der spezifischen Klausel überprüfen, anstatt sich auf eine Vorlage zu verlassen, die für den Cap Table eines anderen Unternehmens verfasst wurde.

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