Un term sheet est le point de départ des négociations entre les fondateurs et les investisseurs lors d'une levée de fonds valorisée. Il s'agit d'un document qui résume les conditions clés d'un accord potentiel, notamment la valorisation d'une startup, le montant de l'investissement proposé, les préférences de liquidation, les droits au prorata, les périodes d'exclusivité, etc. La plupart des conditions ne sont pas juridiquement contraignantes, mais elles indiquent l'intention d'un investisseur de fournir des fonds.

Nous aborderons ci-dessous ce qu'est un term sheet, les conditions clés qui y figurent, le déroulement du processus de négociation avec les investisseurs, et en quoi un term sheet diffère d'un Simple Agreement for Future Equity (SAFE).

L’essentiel à retenir

• Un term sheet est un résumé non contraignant des conditions clés proposées par un investisseur pour une levée de fonds valorisée. Il sert de point de départ aux négociations entre les investisseurs et les fondateurs avant la finalisation de l'accord.

• Les préférences de liquidation, les dispositions anti-dilution et l'attribution des sièges au conseil d'administration peuvent avoir un impact sur l'intérêt économique d'un fondateur, son pouvoir de décision et son contrôle sur l'orientation de l'entreprise au-delà de la levée de fonds initiale.

• Après avoir négocié et accepté les conditions, les investisseurs exerceront leur devoir de vigilance avant que les documents juridiques ne soient rédigés et signés par toutes les parties, et que la levée de fonds ne soit clôturée.

• Les startups bien établies utilisent généralement des term sheets car ils exigent que les fondateurs et les investisseurs s'accordent sur la valorisation, la gouvernance et les droits de propriété d'une entreprise. Les startups en phase de pré-amorçage et d'amorçage utilisent généralement des SAFE, car ils sont plus rapides et moins chers que les term sheets et n'exigent pas que les parties s'accordent sur une valorisation.

Qu'est-ce qu'un term sheet et pourquoi est-ce important ?

Un term sheet est un aperçu non contraignant des conditions clés proposées par un investisseur pour une levée de fonds. Il sert de point de départ aux négociations entre les investisseurs et les fondateurs avant la rédaction des documents juridiques visant à finaliser un accord pour une levée de fonds valorisée. La plupart des dispositions (notamment la valorisation proposée, les dispositions de protection et les droits anti-dilution) ne sont pas juridiquement contraignantes. Toutefois, certaines clauses (par exemple, la confidentialité, les périodes d'exclusivité) peuvent être applicables une fois que toutes les parties ont signé le document.

Quelles sont les conditions clés que les fondateurs doivent comprendre ?

Les conditions qui figurent dans un term sheet peuvent varier, mais les suivantes sont les plus courantes :

• Valorisation : les parties s'accordent sur la valeur de la startup avant l'investissement (pré-monnaie) et sur sa valeur après avoir reçu les fonds des investisseurs (post-monnaie).

• Montant de l'investissement : les investisseurs indiquent le montant du financement qu'ils sont prêts à fournir. Un term sheet peut également stipuler la durée pendant laquelle les investisseurs doivent rester investis avant de pouvoir vendre leurs actions.

• Préférence de liquidation : en cas de vente, de dissolution ou d'introduction en bourse d'une entreprise, les préférences de liquidation dictent l'ordre dans lequel les investisseurs, les fondateurs et le personnel sont payés, ainsi que le montant qu'ils reçoivent. Cette disposition permet généralement de protéger les investisseurs si l'entreprise fait faillite ou est vendue pour un montant inférieur à celui prévu et qu'il n'y a pas assez d'argent pour rembourser tout le monde.

• Droits au prorata : ces droits donnent aux investisseurs actuels la possibilité de participer à de futures levées de fonds avant qu'une startup ne fasse appel à de nouveaux investisseurs. Les investisseurs existants ne sont pas tenus d'investir dans les levées de fonds ultérieures, mais l'exercice de leurs droits au prorata leur permet de maintenir leur participation et contribue à éviter la dilution de leurs investissements.

• Droits anti-dilution : lorsque des levées de fonds ultérieures ont lieu à une valorisation inférieure (ce que l'on appelle des « down rounds » ou levées de fonds à la baisse), les actions des premiers investisseurs valent moins qu'elles ne le feraient lors d'une levée de fonds qui a lieu à une valorisation supérieure. Les droits anti-dilution aident les investisseurs à minimiser les pertes et à conserver une plus grande part de leur participation.

• Composition du conseil d'administration : les personnes nommées au conseil d'administration de la startup contrôlent les opérations quotidiennes et les décisions futures de l'entreprise.

• Dispositions de protection : les actionnaires privilégiés peuvent empêcher une startup de prendre certaines mesures, comme initier une liquidation ou lancer une nouvelle levée de fonds. Les investisseurs reçoivent fréquemment des actions privilégiées, et les dispositions de protection leur permettent de bloquer les activités avec lesquelles ils ne sont pas d'accord.

• Période d'exclusivité : les périodes d'exclusivité empêchent les fondateurs de parler à de nouveaux investisseurs, ce qui peut freiner la capacité d'une startup à lever des fonds. La durée des périodes d'exclusivité varie généralement de 30 à 60 jours.

• Confidentialité : toutes les parties impliquées dans la négociation s'engagent à ne pas divulguer les conditions potentielles de l'accord et à garder privées toutes les informations sensibles et exclusives de l'entreprise.

• Calendrier d'acquisition des fondateurs : ce calendrier indique à quel moment les actions attribuées aux fondateurs seront acquises. Les investisseurs peuvent souhaiter des délais plus longs pour augmenter les chances que les fondateurs d'origine restent impliqués dans l'entreprise. Les fondateurs pourraient réussir à négocier un calendrier d'acquisition plus court, prévoyant notamment qu'une partie des actions soit acquise dès la clôture de la levée de fonds, s'ils parviennent à démontrer que leur entreprise a le potentiel de générer de solides rendements.

Quelles conditions peuvent le plus affecter le contrôle des fondateurs et la dilution ?

Lors de la négociation des conditions d'un accord, il convient d'accorder une attention particulière aux éléments qui peuvent affecter votre intérêt financier et votre pouvoir de décision.

Préférences de liquidation

Les préférences de liquidation déterminent l'ordre dans lequel les actionnaires sont payés en cas de liquidation ou de vente de l'entreprise, ainsi que le montant qu'ils reçoivent. Les investisseurs recevant généralement des actions privilégiées, ils sont la plupart du temps payés en premier lors d'une sortie. Toutefois, le montant qu'ils reçoivent avant les actionnaires ordinaires dépend de la manière dont leurs préférences de liquidation sont structurées.

Lorsqu'un investisseur détient une préférence de liquidation non participante et qu'une liquidation a lieu, il peut soit être payé selon sa préférence de liquidation (plus les dividendes impayés), soit convertir ses actions privilégiées en actions ordinaires et les vendre au prix de l'action. Les préférences de liquidation sont souvent exprimées sous la forme d'un multiple (par exemple, 1x, 2x, 3x) de l'investissement initial.

Par exemple, en échange d'un financement de 10 millions de dollars, un investisseur peut recevoir une participation de 25 % dans une entreprise et détenir une préférence de liquidation de 1x. Si la startup est vendue pour 35 millions de dollars, l'investisseur peut choisir entre récupérer son investissement de 10 millions de dollars ou convertir ses actions en actions ordinaires et obtenir 25 %, soit 8,75 millions de dollars, du produit de la vente. Les investisseurs choisiront l'option qui offre le meilleur rendement.

Avec une préférence de liquidation participante, un investisseur obtient sa préférence de liquidation et peut exercer ses droits au prorata. Cela signifie qu'il peut également vendre sa participation dans l'entreprise avant que les autres investisseurs ne soient payés. En reprenant l'exemple ci-dessus, ce même investisseur récupérerait son investissement initial de 10 millions de dollars. Il obtiendrait également 25 %, soit 6,25 millions de dollars, des 25 millions de dollars restants, pour un total de 16,25 millions de dollars.

Protection anti-dilution

La protection anti-dilution permet de protéger les investisseurs des pertes qui peuvent survenir lorsqu'une startup lève des fonds à une valorisation inférieure à celle des précédentes levées de fonds. Cependant, plus la protection des investisseurs est importante, moins celle des fondateurs et du personnel l'est. La manière dont ces conditions sont négociées peut avoir une incidence sur les futures participations des fondateurs, des investisseurs et du personnel, ainsi que sur la capacité d'une startup à lever des fonds lors de levées ultérieures.

Attribution des sièges au conseil d'administration

Les membres du conseil d'administration ont le pouvoir de prendre des décisions majeures concernant votre entreprise, notamment le moment opportun pour organiser une nouvelle levée de fonds, la modification des statuts, le lancement d'un nouveau produit, etc. Maintenir un équilibre entre les fondateurs, les investisseurs et les membres indépendants permet de s'assurer de pouvoir tirer parti de l'expérience, de l'expertise et du réseau des investisseurs, ce qui peut aider la startup à se développer, sans transférer trop de contrôle des fondateurs vers les investisseurs. L'attribution d'un trop grand nombre de sièges aux investisseurs pourrait leur donner le pouvoir d'évincer les membres fondateurs de l'entreprise.

Les négociations de term sheets ne se limitent pas à votre besoin immédiat de lever des fonds. Elles représentent également le financement à long terme et les objectifs commerciaux de votre startup. Les conditions négociées aujourd'hui pouvant créer un précédent pour les futures levées de fonds, il est judicieux de travailler avec un avocat spécialisé dans l'accompagnement de startups. Cela peut contribuer à protéger votre intérêt économique et votre pouvoir de décision.

Comment fonctionne le processus de négociation d'un term sheet ?

Après avoir reçu le term sheet initial, vous travaillerez avec l'investisseur principal pour finaliser les conditions avant de rédiger le contrat. Vous n'aurez probablement pas besoin de négocier chaque point, il est donc conseillé de se concentrer sur ceux qui ont le plus d'impact sur votre intérêt financier et le contrôle de l'entreprise (par exemple, la composition du conseil d'administration, les dispositions anti-dilution, les droits au prorata et autres dispositions de protection).

Lorsque toutes les parties se sont accordées sur les conditions, les fondateurs et les investisseurs signent le term sheet. Les investisseurs exercent ensuite leur devoir de vigilance, ce qui inclut fréquemment un examen des états financiers, de la structure juridique, de la propriété intellectuelle, des contrats clients et des qualifications de l'équipe. Ensuite, les documents juridiques sont rédigés. Lorsque le contrat est signé, la levée de fonds est officiellement clôturée et les investisseurs transfèrent les fonds à la startup.

Term sheets pour les levées de fonds valorisées vs SAFE : quelle est la différence ?

La principale différence entre un term sheet et un SAFE est qu'un term sheet exige que les investisseurs et les fondateurs s'accordent sur la valorisation, la gouvernance et la propriété d'une entreprise avant que la levée de fonds ne puisse être finalisée, alors qu'un SAFE ne l'exige pas. Les term sheets sont généralement réservés aux startups bien établies, car ils incluent des conditions plus détaillées et plus complexes qui nécessitent généralement des négociations et peuvent prolonger le temps nécessaire pour parvenir à un accord.

Un SAFE est plus simple qu'un term sheet, car il ne repose que sur trois conditions principales : les plafonds de valorisation, les remises et les clauses de la nation la plus favorisée. Cela permet aux startups en phase de pré-amorçage et d'amorçage de lever des capitaux rapidement avant la première levée de fonds valorisée. Le SAFE est l'instrument le plus courant pour les startups américaines en phase de démarrage, car il est plus rapide et moins onéreux qu'un term sheet.

Quel est un exemple simplifié de la façon de lire un term sheet ?

Voici une version abrégée d'un modèle de term sheet qui présente les conditions clés qu'un investisseur pourrait proposer.

Dans cet exemple, après avoir investi 20 millions de dollars, une société de capital-risque détient une participation de 20 % dans l'entreprise et une préférence de liquidation non participante. Cela offre une protection à la baisse aux investisseurs et une protection à la hausse aux fondateurs et au personnel.

Modifier la préférence de liquidation à 2x ou 3x l'investissement initial, ou passer à une préférence participante, offrirait à l'investisseur un potentiel de hausse plus élevé. Toutefois, cela augmenterait le risque que les fondateurs et le personnel ne reçoivent aucun virement si l'entreprise échouait ou était vendue pour un montant inférieur aux prévisions.

Avec un nombre égal de fondateurs et d'investisseurs au conseil d'administration, le membre indépendant détient le vote décisif. Le stade de la startup dicte généralement la composition du conseil. Lors des premiers stades, la composition du conseil favorise souvent les fondateurs, mais à des stades plus avancés, le contrôle bascule vers les investisseurs.

Comparer les conditions par rapport aux standards habituels pour le stade et la taille du tour de financement permet de déterminer le caractère raisonnable des conditions proposées et d'identifier les points à négocier avant la signature.

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